2 · Utgör information om ett förestående uppköpserbjudande (alltid)

1.insiderinformation? Med insiderinformation avses enligt artikel 7.1 a i MAR: … [i]nformation av specifik natur som inte har offentliggjorts, som direkt eller indirekt rör en eller flera emittenter eller ett eller flera finansiella instrument och som, om den offentliggjordes, [s]annolikt skulle ha en väsentlig inverkan på priset på dessa finansiella instrument eller på priset på relaterade finansiella derivatinstrument. (fetstil tillagd) Information har enligt artikel 7.2 specifik natur om: … den anger omständigheter som föreligger eller rimligtvis kan komma att föreligga eller en händelse som har inträffat eller som rimligtvis kan förväntas inträffa och om denna information är tillräckligt specifik för att göra det möjligt att dra slutsatser om omständigheternas eller händelsens potentiella effekt på priserna på finansiella instrument eller på relaterade finan[s]iella derivatinstrument, på relaterade spotavtal avseende råvaror eller på auktionerade produkter baserade på utsläppsrätter. (fetstil tillagd) Specificitetsrekvisitet kan vara uppfyllt även om det inte går att dra några slutsatser om kurseffektens riktning.s. 884

2.I EU-domstolens dom i Geltl-målet konstateras att det ska finnas ”faktiska utsikter” (realistic prospects) för att en kommande händelse (t.ex. ett uppköpserbjudande) ska inträffa, för att informationen därom ska kunna uppfylla specificitetsrekvisitet. Ett steg i en över tiden pågående process, t.ex. förberedelserna för ett eventuellt uppköpserbjudande, kan i sig uppfylla specificitetsrekvisitet.s. 884

3.Specificitetsrekvisitet innebär förmodligen inte ett särskilt högt ställt krav. Det är dock väsentligt att observera att insiderinformation inte föreligger enbart därför att informationen uppfyller specificitetsrekvisitet. Även rekvisitet ”väsentlig inverkan på priset” måste vara uppfyllt. Detta är i själva verket, liksom före MAR, kärnan i insiderinformationsbedömningen.s. 884

4.Med information som, om den offentliggjordes, sannolikt skulle ha en väsentlig inverkan på priset på finansiella instrument avses enligt artikel 7.4: … information som en förnuftig investerare sannolikt skulle utnyttja som en del av grunden för sitt investeringsbeslut. Detta brukar benämnas the reasonable investor test (förnuftiga investerartestet).s. 885

5.I denna uppsats görs inget försök att fullödigt utreda innebörden av insiderinformationsbegreppet i artikel 7 i MAR. Att i komplicerade fall fastställa vad som utgör, och vad som inte utgör, insiderinformation — och i så fall när — är den centrala utmaningen vid tillämpning av förordningen. Rättsläget är oklart och rättskällorna knapphändiga.s. 885

6.Jämfört med många andra, mer svårbedömda fall är det emellertid oftast inte särskilt besvärligt att fastställa huruvida informationen om ett nära förestående — välförberett och seriöst — uppköpserbjudande utgör insiderinformation. Om vederlaget i det förestående erbjudandet innebär en betydande premie (säg, 30–40 procent i förhållande till aktiekursen) och erbjudandet i stort sett är färdigt att offentliggöras är normalt både specificitetsrekvistet och prisinverkansrekvisitet (the reasonable investor test) uppfyllda. Som Stockholms tingsrätt med Svea hovrätts instämmande konstaterat i Axis och Transmode-målet ligger det närmast ”i sakens natur” att ett förestående uppköpserbjudande med stor premie utgör insiderinformation. Så är normalt fallet även om budgivarens due diligence-undersökning av målbolaget ännu inte är slutförd och slutliga beslut på ömse sidor ännu inte är fattade, men det är just tidsfaktorn som komplicerar insiderinformationsbedömningen även i uppköpserbjudandefallen. Exakt när under de olika stegen fram till ett offentliggjort erbjudande som information om den eventuella transaktionen övergår till att utgöra insiderinformation är vanskligt att avgöra. Det är nämligen, mot den ovan redovisade bakgrunden, också klart att de tidiga faserna av utvärdering och överväganden beträffande ett eventuellt uppköpserbjudande inte utgör insiderinformation.s. 885

7.Att information om ett förestående uppköpserbjudande utgör ett typexempel på vad som kan utgöra insiderinformation illustreras av den särskilda uppmärksamhet som ägnades åt just budsituationer redan i äldre rätt. Enligt den gamla regeln i 7 § i 1985 års värdepappersmarknadslag (med ändrad lydelse 1987) inträdde handelsförbud i vart fall om frågan om ett eventuellt uppköpserbjudande hade väckts i budgivarens styrelse, om budgivare och målbolag kommit överens om att inleda överläggningar om ett eventuellt uppköpserbjudande eller om budgivaren gjort en utredning om de affärsmässiga förutsättningarna för ett uppköpserbjudande eller en plan för erbjudandets genomförande. Vad som följde av den gamla regeln är förstås inte längre vägledande, men det är intressant att notera att insiderhandelsförbud enligt den regeln förmodligen i vissa fall inträdde tidigare än när insiderinformation anses ha uppkommit enligt MAR. s. 886