1.En vanligt förekommande situation är att emissionsinstitutet anvarar för framtagandet av prospektet och är ytterst ansvarigt för sammanställning och tryckning av informationsmaterialet i samband med försäljningen av aktierna. Emissionsinstitutet spelar då en central roll vid genomförandet av emissionen, men har emissionsinstitutet endast rollen av mellanhand föreligger inte ett klart avtalsförhållande mellan emissionsinstitutet och investor. Vid ett offentligt erbjudande om teckning eller köp av aktier lämnas anmälningssedlar om deltagande in till emissionsinstitutet. Dessa sedlar kan vara utformade på olika sätt. I nyemissionsfallet är de regelmässigt utformade som fullmakter för emissionsinstitutet att för aktietecknares räkning teckna aktier. Eftersom det är emittentbolaget som lämnar erbjudandet om att teckna aktier föreligger inte något avtalsförhållande mellan emissionsinstitut och investor. Återigen hamnar vi i en situation där relationen möjligen kan bedömas vara kvasikontraktuell. Den rimligaste slutsatsen måste vara att emissionsinstitutets ansvar gentemot investorer i ifrågavarande fall är beroende av den grad av ansvar som emissionsinstitutet tagit för emissionen. Om bolaget förser emissionsinstitutet med den information som skall medtagas i prospektet, och emissionsinstitutet därefter uteslutande har att sammanställa informationen, torde ett mindre ansvar åligga emissionsinstitutet än i det fall emissionsinstitutet svarat för genomgång av verksamheten utifrån all tillgänglig information om bolaget. Bankinspektionen har vid ett par tillfällen uttalat sig beträffande emissionsinstituts ansvar för prospektinnehåll, dels i cirkulärskrivelser, dels i de etikmeddelanden som lämnats i samband med överträdelse av börsens inregistreringskontrakt. I cirkulärskrivelse 1984:1, med hänvisning till etikuttalande nr 36 och cirkulärskrivelse 1983:7, har Bankinspektionen uttalat sig i frågan i anledning av ett offentligt erbjudande av köp av aktier. Bankinspektionen fastslog att åtagande som market maker innefattar ett särskilt ansvar gentemot den investerande allmänheten. Bankinspektionen menade att det därvid åligger market makern en skyldighet att tillse att prospektets innehåll överensstämmer med ABL:s regler om prospektinnehåll. Vad angår ansvaret för innehållet i prospekt uttalar inspektionen: Bankinspektionens inställning till om fondkommissionär skall anses vara ansvarig för icke finansiella uppgifter i prospekt framgår av uttalandet nedan. Ärendet gällde ett prospekt vid börsintroduktion av ett svenskt börsnoterat bolag, Fermenta, på Londonmarknaden. Efter utgivandet av prospektet framkom att uppgifterna om verkställande direktörens akademiska meriter var felaktiga. Bankinspektionen har vidare uttalat att Emissionsinstitutet ansvarar således enligt bankinspektionen för att uppgifterna är riktiga i varje situation då informationen vänder sig till marknaden. Kravet på kontroll måste dock förmodas hålla sig inom rimliga gränser. I hovrättsfallet T 866/95 undgick emissionsinstitutet ansvar trots att detta varit ansvarigt för utformningen av prospektet och det informationsmaterial som tillhandahölls i samband med emissionen, och informationsmaterialet innehållit uppgifter som skulle kunna bedömas vara vilseledande. Målet gällde fråga om återbetalning av lån. Ett bolag inbjöd sina anställda att förvärva konvertibla förlagsbevis, vilket de anställda finansierade med lån i den bank som ansvarade för prospektet. När bolaget försattes i konkurs blev konvertiblerna värdelösa, och kärandena ansökte hos tingsrätten om att få bli befriade från betalningsansvaret för lånen. Grunden för yrkandena var att banken varit försumlig vid lämnade av information i samband med erbjudande om att köpa konvertibler, bristande pantvård, att banken brustit i sin roll som syssloman, samt att banken medverkat till skadan. Bland annat saknades i prospektet information om vad som skulle komma att hända vid en eventuell konkurs. I informationsmaterialet fanns vidare uppgifter som gav vid handen att placeringen skulle vara riskfri, dvs vad som kärandena uppfattat vara en underförstådd förväntan om att banken skulle stå som garant för i bolaget insatt kapital. I samband med emissionen publicerades ett prospekt samt ett informationsmaterial, i målet kallad Inbjudan. I Inbjudan angavs att ”om företaget skulle komma att utvecklas ogynnsamt under de kommande åren kan du behålla konvertibeln och få den kontant inlöst till nominella värdet om drygt fem år…” och ”Det enda du kan förlora på konvertibeln är den något högre ränta du skulle kunna få på en annan placering.” Vidare användes i Inbjudan uttryck som ”praktiskt taget riskfria förlagsbevis,” ”den låga risken med placering i ett förlagsbevis” och ”mycket begränsad risk”. Dessa riskuttalanden fanns däremot inte med i prospektet. Kärandena menade att banken i Inbjudan lämnat en enuntiation rörande frånvaron av risker med konvertibelförvärv, och att en enuntiation är att jämställa med en garanti, vilken leder till strikt ansvar. Banken invände att man inte kunde åläggas ansvar för innehållet i prospektet på grund av att det var bolaget som tillhandahållit uppgifterna i prospektet. Enligt tingsrättens mening fick bankens medverkan i projektet anses ha till sin art och omfattning varit sådan att banken på denna grund inte kunnat frånskriva sig ansvar för uppgifterna i någon del av informationsmaterialet. Domstolen konstaterar i domen att helhetsintrycket av informationen är att riskerna med förvärv av förlagsbevisen var närmast obefintliga, samt att uttalandena i Inbjudan var vilseledande för dem som inte genom speciella kunskaper på området kunnat göra en mer realistisk bedömning. Tingsrätten befriade kärandena från betalningsansvar för lånen. Hovrätten menade dock att även om mer realistisk information lämnats, det inte var säkert att investor skulle gjort en annorlunda bedömning av sitt investeringsbeslut. Informationen kunde vidare inte tolkas så att banken gjort något åtagande gentemot konvertibelägarna i händelse av att bolaget skulle få betalningsproblem. Hovrätten menade att informationens innehåll inte syntes avvika från vad som under denna tid var gängse vid presentation av konvertibelprojekt för anställda i ett företag, och att detta måste tillmätas vikt vid skälighetsprövningen. Hovrätten menade vidare att kärandena måste varit medvetna om att de gjort en riskkapitalinvestering, och deras uppfattning att de erbjudits en kapitalinvestering som bara kunde ge vinst och inte förlust därför var orimlig. Grunderna för hovrättens bedömning var sålunda • man ifrågasatte huruvida orsakssamband förelegat mellan dens. 339
2.vilseledande informationen och respektive investorss. 343
3.investeringsbeslut • att informationsmaterial i samband med aktuell typ av emissions. 343
4.generellt innehåller (under denna tid) motsvarande uppgifter • investor bör vara medveten om risken med denna typ avs. 343
5.investering Vidare gjordes bedömningen att informationen inte kunde uppfattas som ett garantiåtagande från bankens sida. Hovrätten har sålunda gjort bedömningen att det åligger investor en undersökningsplikt, varvid denne har att ta del av all information som tillhandahålls, samt vara medveten om att en investering alltid innebär en risk, även om det i informationsmaterialet explicit framgår att risken med investeringen är minimal. Hovrätten tycks emellertid vara av uppfattningen att ansvar i och för sig skulle kunna komma ifråga. Domen väcker även frågan om huruvida prospektansvaret skall omfatta de uppgifter som i informationsmaterial utöver prospektet offentliggörs i samband med försäljningen av aktier. Denna fråga behandlas under avsnitt x. Emissionsinstitutets ansvar för information vid emission har i Norge prövats i byrettsfallet 178/1987 A VI, Kongeparken A/S, för vilket redogörs under avsnitt x. Målet är visserligen endast prövat i underrätt, men domstolens resonemang är av intresse i förevarande sammanhang. Rätten konstaterade i målet att vissa formella fel begåtts, men att dessa fel ej kunnat påverka aktietecknares investeringsbeslut. Vidare fastslogs att trots att prospektet innehållit en rad felaktiga uppgifter emissionsinstitutet ej kunde åläggas ansvar för de felaktiga uppgifterna, och detta mot bakgrund av att man haft rätt att förlita sig på de uppgifter som lämnats av de fysiska personer samt institutioner som ansvarade för det aktuella investeringsprojektet. Domstolen menade exempelvis att det inte var emissionsinstitutets ansvar att ifrågasätta budgets, och menade att ansvaret för att bedöma huruvida budgeterade inkomster var realistiska eller ej ålåg respektive potentiell investor. Emissionen hade rönt stort massmedialt intresse, och projektet Kongeparken hade i samband med erbjudandet om aktieteckning fått mycket publicitet. Domstolen uttalade att det stora intresse för att teckna aktier i projektet inte var grundat på uppgifterna i prospektet, utan berodde på den massiva marknadsföring av projektet som bedrivits i samband med emissionen. Oaktsamhet bedömdes ej föreligga från emissionsinstitutets sida. Domstolen har sålunda gjort bedömningen att det inte ålegat emissionsinstitutet någon undersökningsplikt ifråga om de uppgifter som tillhandahållits av bolagets företrädare. Vidare menar man att orsakssamband ej förelegat mellan de vilseledande uppgifterna och aktietecknares investeringsbeslut, utan att det var den massmediala uppmärksamhet emissionen erhållit som påverkat investor.s. 343
Stand by underwriting
1.Garantigivning vid emission innebär att emissionsinstitutet åtar sig att teckna överblivna aktier, eller själv tecknar hela emissionen för vidare spridning till allmänheten. Enligt 2 kap 9 § samt 4 kap 12 § ABL skall nytecknade aktier vara fullt betalda innan en kapitalhöjning kan registreras. Särskilt vid offentliga emissioner förekommer ofta förseningar med inbetalning av likvid för aktier med enskilda mindre belopp, och det kan därför finnas behov av en garanti från emissionsbanken för att säkra en snabb börsnotering. Den vanliga formen för garanti av detta slag är en begränsad fullteckningsgaranti, varigenom emissionsinstitutet ansvarar för att teckning sker av tillräckligt många aktier för att emissionen skall kunna genomföras. Denna form av garanti omfattar ett ansvar för att teckning sker av det minimiantal aktier som måste tecknas för att börsnotering skall kunna ske. I det fall aktierna inte tecknas av fristående investorer, träder emissionsinstitutet in och köper det antal aktier som krävs för emissionens genomförande. Emissionsinstitutets ansvar torde inte påverkas av att man lämnat garanti om att förvärva en viss mängd icke-tecknade aktier, utan ansvaret blir likställt det ansvar emissionsinstitutet bär för delaktighet i emission och framtagande av prospekt enligt 12.2.1 ovan. I det under avsnitt x nämna Hafina-målet konstaterar rätten att Hafnia-emissionen var garanterad, men att detta självklart inte innebär någon begränsning i ansvaret gentemot de skadelidande.s. 344
Firm-commitment underwriting
1.I de fall emissionstitutet först förvärvar aktierna från bolaget genom teckning, eller förvärvar aktier från en eller flera aktieägare för att sedan själv sälja ut dem, övertar emissionsinstitutet äganderätten till aktierna, och försäljningen är att betrakta som en transaktion på sekundärmarknaden. Härvid torde köplagens (1990:931) regler bli tillämpliga. 15.3.3.1 Underwriters ansvar enligt köplagen Köplagen är enligt 1 § tillämplig på köp och byte av lösa saker. Vid förvärv av aktier i bolag som inte är aktiemarknadsbolag är köplagens regler tillämpliga i de fall parterna inte utformat ett avtal som avviker från köplagens regler. Köprättsliga principer har tillämpats vid dessa s k förhandlade aktieöverlåtelser i en rad fall i domstols- och skiljedomspraxis. Frågan om köplagens tillämplighet vid handel med aktier i aktiemarknadsbolag är dock inte helt klar. I doktrin har diskuterats om fel vid överlåtelse av aktie i aktiemarknadsbolag skall bedömas enligt 17-19 §§ KöpL eller enligt 9 kap 2 § skuldebrevslagen, SkbrL. En tillämpning av den senare innebär att överlåtaren endast svarar för fordringens giltighet, och inte för gäldenärens betalningsförmåga. Sacklén menar att det inte kan uteslutas att icke-förhandlade aktieöverlåtelser skall bedömas enligt 9 kap 2 § SkbrL, eftersom såväl köpobjektet som partsförhållandena ligger utanför köplagens syfte. Johanssons inställning är att köplagen endast torde bli aktuell i de fall säljaren har ett kontrollerande inflytande över bolaget. Hultmark har i sin ingående analys av ansvarsfrågan vid handel med aktier kommit fram till att köplagens regler är tillämpliga vid erbjudanden om köp respektive försäljning av aktie. Part som garanterar eller på annat sätt utan förbehåll lämnar uppgift om ett avtalsobjekt står normalt sett ansvar för att uppgiften är korrekt. Hultmark menar att vad som i detta avseende gäller för avtal i allmänhet även måste gälla för aktieköp. Hultmark påpekar att detta framgår uttryckligen av 17 § KöpL, men även gäller enligt allmänna avtalsrättsliga principer om ansvar för utfästelser och information. Säljaren skulle därmed komma att åläggas ansvar med stöd av köplagens regler för de uppgifter han lämnar om aktierna och det bolag aktierna representerar. Vidare torde säljaren ha en upplysningsplikt om negativa förhållanden i enlighet med köplagens regler. I den fortsatta framställningen är utgångspunkten att köplagens regler är tillämpliga på förhållandet mellan emissionsinstitutet och investorn. Den fråga som aktualiseras härvid är vilka köprättsliga principer som skall ligga till grund för bedömningen av emissionsinstitutets eventuella ansvar vid fel eller brist i det för ändamålet upprättade prospektet. Frågan kompliceras av att uppgifterna i prospektet lämnas av det aktuella bolaget. Vidare åvilar det associationsrättsliga ansvaret för vissa uppgifters riktighet bolagsorganen, exempelvis revisorns ansvar för bolagets redovisning. Säljarens informationplikt enligt köplagen utgör tillsammans med prospektreglerna grunden för det informationsansvar säljaren kan sägas ha gentemot köpare av aktie, och omfattar således köpbeslut grundat på felaktiga upplysningar om bolaget i ett prospekt. Den köprättsliga felbedömningen utgår från köparens förväntningar om avtalsföremålets beskaffenhet och görs i första hand objektivt, dvs oberoende av om säljaren har varit medveten om förväntningarna. Utgångspunkten för bedömningen är vilka förväntningar som kan sägas vara befogade mot bakgrund av hur avtalsföremålet har beskrivits, och omständigheterna kring avtalet. Avgörande är här vad som har sålts, och vilka förväntningar som i anledning därav är befogade. Vid köp av enstaka aktier är det uppenbart att en köpare av aktier inte har fog för att förvänta sig mer än att få aktier av viss typ i ett bolag. Vid handel i större poster, där prospektkraven aktualiseras, kommer dock saken i ett annat läge. Emissionsinstitutet upprättar i samarbete med företrädare emittentbolaget ett prospektet, och lämnar i prospektet en beskrivning av det underliggande objektet. Härmed intygas att ifrågavarande objekt, dvs bolaget, motsvarar den i prospektet givna beskrivningen. 15.3.3.1.1 Fel i lämnade uppgifter De fel som kan aktualiseras i ifrågavarande situation är s k informationsfel. Felet kan utgöras av att säljaren lämnat felaktig information, eller att nödvädig information inte lämnats. Detta kan ha skett med eller utan säljarens kännedom. Denne kan sålunda medvetet undanhållit köparen viss information, alternativt inte haft kännedom om förhållandet. Enligt 19 § KöpL får ett köpobjekt inte vara i väsentligt sämre skick än köparen hade behövt räkna med. Köparen har dock normalt vid en tillämpning av köplagens regler viss undersökningsplikt, vilket innebär att han ej kan göra gällande förhållanden han kände till eller bort känna till. För säljaransvar är det enligt 18 § 2 st KöpL inte nödvändigt att säljaren hänvisat till eller åberopat uppgiften. I prop 88/89:76 s 33 framhålls att uppgifterna inte behöver tillställas köparen direkt, utan kan ha förekommit i ”allmän marknadsföring”. När uppgifter lämnas i mäklarannonser härrör de vanligen från säljaren. Sådana uppgifter ansvarar säljaren för som om han själv lämnat dem, vilket följer av 18 § 2 st KöpL. Enligt Åhman bör ansvaret även omfatta allt det skrivna material säljaren tillhandahållit, såsom broschyrer, rapporter och redovisningshandlingar. Av 18 § 2 st framgår att undantag görs för sådana felaktigheter som säljaren inte känt till och inte heller borde känt till. Av motiven framgår att denna begränsning avser att från uppgifter som omfattas av säljarens felansvar avskilja sådana fall där det inte är rimligt att anta att säljaren fått kännedom om uppgifterna. 15.3.3.1.2 Säljarens upplysningsplikt Enligt 19 § 2 p KöpL föreligger ett fel om säljaren före köpet ”underlåtit att upplysa köpare om ett sådant väsentligt förhållande rörande varans egenskaper eller användning som han måste antas ha känt till och som köparen med fog kunde räkna med att bli upplyst om, under förutsättning att underlåtenheten kan antas ha inverkat på köpet…” Utgångspunkten är således att förutsättningarna för säljarens upplysningsplikt inte skiljer sig från upplysningsskyldigheten gällande prospekt enligt Finansinspektionens föreskrifter. Huvudregeln vid köp av aktier är dock att någon generell upplysningsplikt inte föreligger rörande prognoser. Risken för händelser som inträffar efter leverans åvilar enligt köprätten köparen. Antaganden om framtida händelseutveckling är följaktligen inte befogade förutsättningar enligt 17 § 3 st KöpL. Detta torde medföra att köplagens regler inte kan tillämpas på innehållet i prognoser, budgets och annan framåtblickande information. 15.3.3.1.3 Säljarens undersökningsplikt Enligt 18 § 1 st KöpL föreligger ett fel om överlåtelseobjektet inte överensstämmer med uppgifter om dess beskaffenhet som säljaren lämnat före köpet, s k enuntiationer. Säljaren kan sålunda åläggas enuntiativt ansvar för avvikelse från i prospektet lämnade positiva uppgifter. Ett enuntiativt ansvar innebär att ansvarssubjektet skulle komma att åläggas strikt ansvar för i prospektet lämnade uppgifter. Säljarens undersökningsplikt omfattar samtliga de förhållanden som det kan förväntas att denne undersöker. Detta medför att emissionsinstitutet har att undersöka samtlig uppgifter emittentbolaget tillhandahåller, samt därvid kontrollera riktigheten i uppgifterna. Emissionsinstitutets ansvar för de uppgifter man inhämtat från bolaget är sålunda mer långtgående än vid utomobligatoriska förhållanden. Det åligger även säljaren att vidtaga undersökning för att kontrollera att han har kännedom om alla väsentliga uppgifter, varför ett ansvar även för utelämnande av uppgifter åligger emissionsinstitutet. 15.3.3.1.4 Ansvarsfrågan Hultmark anför att när ett emissionsprospekt upprättas i enlighet med ABL ansvar enligt 18 § 2 st KöpL kan aktualiseras i de fall överträdelse av aktiebolagens regler skett. Enligt Hultmark kan en köpare som litat till felaktiga uppgifter i prospektet dels rikta anspråk mot säljaren enligt 18 § 2 st KöpL, dels rikta skadeståndsanspråk mot bolagets styrelse samt revisor med stöd av 15 kap 1 och 2 § ABL. I fall där det inte finns någon aktiebolagsrättsligt reglerad skyldighet för bolagsorganen att ge potentiella köpare information anser Hultmark det vara mer ovisst om köplagen är tillämplig, då det inte framgår av motiv eller lagtext att informationen från bolagsorganen skulle kunna grunda säljaransvar. Bestämmelsen i 18 § 2 st KöpL har utformats främst med sikte på information från olika distributionsled vid försäljning av industriella varor, och Hultmark finner att det vore olämpligt att ”pressa in ett ansvar för uppgifter som lämnats av bolagsorganen utan att det förelegat skyldighet enligt aktiebolagslagen att upprätta ett prospekt.” Reglerna i LBC, LHF samt FFFS var vid tiden för publicerande av Hultmarks undersökning inte ännu införlivade med svensk rätt, och numera torde även uppgifter som lämnats enligt nämnda regelverk idag omfattas av ansvaret. Slutsatsen skulle bli att det strikta ansvaret skulle komma att omfatta samtliga i prospektet lämnade uppgifter.s. 345
Förmedling av köporder
1.I fallet där emissionsinstitutet endast tillhandahåller och emottar anmälningssedlar och passivt förmedlat köporder har emissionsinstitutet sällan lämnat köparen information vilken kan vara ansvarsframkallande. Den omständighet att en bank åtagit sig att vara teckningsställe kan svårligen medföra ett prospektansvar för banken. Man torde normalt inte kunna begära att en bank som åtar sig att endast förmedla handel i aktien närmare sätter sig in i erbjudandet. Exempel på att emissionsinstitutet inte alltid kan åläggas ansvar för prospektets innehåll fås av rättsfallet NJA 1996 s 3. Skadelidanden yrkade ersättning för felaktiga uppgifter i prospekt från emissionsbank vid emittentbolagets konkurs. Bolaget erbjöd bl a sina anställda att mot erhållande av konvertibla skuldebrev låna ut pengar till bolaget. En bank beviljade bolagets anställda kredit för att finansiera förvärvet av skuldebrev och betalade ut lånebeloppen direkt till bolaget. Bolaget utfärdade emellertid inte skuldebrev, utan försattes efter en tid i konkurs. Emissionsprospektet visade sig vara felaktigt i väsentliga avseenden. Bland annat stämde inte vissa sakuppgifter rörande bolagets aktiekapital samt styrelseledamöterna. Vidare framgick av förvaltarberättelsen i konkursen att bolaget haft ekonomiska problem sedan flera år, samt att årsbokslut inte upprättats. Med hänsyn till att emissionsprospektet framställdes och skickades ut av bolaget utan medverkan av banken, samt att ingen rådgivning förekommit från emissionsinstitutetes sida gentemot bolaget, ansåg HD att banken inte kunde anses ha något ansvar gentemot käranden i fråga om bolagets ekonomiska ställning eller beträffande innehållet i emissionsprospektet.s. 349
Problemet med sammanblandning
1.Som nämnts ovan sker ofta en block-utförsäljning av aktier från ägare av bolaget samtidigt som bolaget erbjuder försäljning av nyemitterade aktier. Har en blockutförsäljning ägt rum samtidigt med en nyemission kan man vanligen inte i efterhand särskilja de olika aktierna från varandra. Vid handel genom mäklare är parterna oftast anonyma, och om handeln har skett över börs är det inte ovanligt att mäklaren samlar ihop mindre order varefter det är omöjligt att identifiera parterna i efterhand. Möjligheten att spåra ett köp är liten, eftersom aktierna är generiskt bestämda vid ett och samma värdepappersnummer i motsats till de tidigare fysiska aktierna vilka var identiferade med specialla nummer. Man kan spåra överföringar från konto till konto i VPC, men man kan inte spåra enskilda aktier i de fall de gått in och ut på ett konto där det finns andra aktier med samma värdepappersnummer registrerade. Sker blockutförsäljning samtidigt som nyemission sammanblandas ”gamla” aktier med nyemitterade aktier, och vilka aktier bolaget respektive privat ägare försäljer går ej att särskilja. Det finns två möjligheter att lösa detta problem: • en uppdelning av försäljningen göras mellan nya aktier och gamla • hela erbjudandet bedöms som nyteckning av aktier Teoretiskt sett skulle antalet aktier i respektive försäljning ha betydelse på så sätt att den kategori aktier som är störst skulle komma att bli avgörande för vilken typ av transaktion som är för handen. Men eftersom nyteckning som framgått av avsnitt x inte kan klassas som köp torde det inte vara möjligt att helt enkelt bedöma hela utförsäljningen som en försäljning som skulle komma att falla under köplagens reglering. Särskiljs de olika försäljningarna på så sätt att olika marknader skapas kan efterfrågan påverkas och ”gamla” aktier respektive nyemitterade aktier kan komma att betinga olika priser. Har en särskiljning avs. 350
Culpabedömningen
1.Den praktiska hanteringen innebär att emissionsinstitutet och emittenten samarbetar om insamling av uppgifter och material. Parterna engagerar vid genomgången av bolaget externa konsulter för att utreda specifika frågor. En legal genomgång görs av en advokatbyrå, en finansiell genomgång genomförs av emissionsinstitutet i samarbete med bl a emittentbolagets ekonomiavdelning och bolagets revisorer. De uppgifter som sålunda tillhandahålls görs tillgängliga för emissionsinstitutet, som använder uppgifterna som underlag för den ekonomiska presentationen av bolaget. Ofta engageras även en advokatbyrå för den slutgiltiga verifikationen av prospektet. I denna process görs en genomgång av alla uppgifter som presenteras i prospektet, samt en genomgång av vem som ansvarat för de sålunda lämnade uppgifterna. Emissionsinstitutets uppgift är att förmedla konkreta uppgifter från en part till en annan, och den viktigaste uppgiften måste vara att förmedla så korrekta uppgifter som möjligt. Eftersom det är emissionsinstitutet som besitter kunskapen om förfarandet måste det åligga emissionsinstitutet att värdera och kontrollera de uppgifter bolaget tillhandahåller, och inte okritiskt acceptera och förmedla optimistiska uppgifter och värden. Man torde kunna kräva att en självständigt värdering görs av uppgifterna, varvid emissionsinstitutet måste utnyttja de källor och informationskanaler som normalt utnyttjas vid denna yrkesutövning. Emissionsinstitutet torde härvid ha att sortera bort vad som är av utpräglat subjektiv natur. Vidare får inte uppgifter lämnas med felaktig visshetsgrad, dvs säkra påståenden om förhållanden som är ovissa. Inom ramen för uppgiftsskyldigheten ligger även att inte nöja sig med uppgifter som kan vara otillräckliga, aktierna skett kan ansvaret härledas till säljande part. Säljare av aktiepost skulle således komma att ansvara enligt köplagens regler, medan emittentbolaget skulle komma att ansvara för de nyemitterade aktierna. Eftersom möjligheten till ersättning torde vara större i de fall köplagens regler aktualiseras, kan redan existerande aktier komma att bli mer efterfrågade, och därmed få ett högre pris än de nyemitterade aktierna. Å andra sidan skulle vid oaktsam sammanblandning ansvaret kunna åläggas part som ansvarat för att särskiljning ej skett. utan information måste även sökas aktivt för att undvika oklarheter. Emissionsinstitutet ansvarar för att all den information som behövs för att skapa sig en tillräckligt god bild av investeringen finns i prospektet, även om ej tillräcklig information tillhandahållits av emittentbolaget. En särskild undersökningsplikt måste åligga emissionsinstitutet i det fall man kan misstänka att det finns uppgifter som emittentbolaget söker dölja eller försköna. Emissionsinstitutet ansvarar vidare för de råd man lämnar bolaget, exempelvis ifråga om prissättning av aktien. Härvidlag måste emissionsinstitutet vara tillräckligt insatt i de förhållanden hans bedömning av uppgifter bygger på. Andra faktorer som kan antas påverka culpabedömningen är en större provision än vanligt, ändamålet med emissionen, bolagets respektive emissionsinstitutets storlek, dvs styrkeförhållandet mellan emittentbolaget och emissionsinstitutet, samt emissionsbeloppets storlek. Om exempelvis ett litet bolag som vill göra en kapitalhöjning för att realisera ett visst projekt erhåller fullteckningsgaranti av ett emissionsinstitut vilket påtagit sig ansvaret att skaffa investorer, ligger det nära till hands att bedöma intitutets ansvar som ganska stort. En fråga som kan diskuteras är huruvida ansvaret skall bedömas på olika sätt i de fall emissionsinstitutet tagit initiativet till emissionen. I situationen där ett emissionsinstitut tagit initiativet till börsintroduktion av ett bolag ligger det nära till hands att göra bedömningen att emissionsinstitutet bär ett större ansvar för såväl informationen i samband med försäljningen av aktier som för introduktionen. Den hårda konkurrensen mellan emissionsinstituten leder i vissa fall till att emissionsinstitutet gentemot emittentbolaget uppvisar en allför optimiskt bild av introduktionen. Emissionsinstitutet kan i vissa fall övertyga bolaget genom att åsätta aktien ett högre värde än vad marknaden långsiktigt är beredd att värdera aktien till. Avsikten med detta är att aktuellt emissionsinstitut skall framstå som det mest attraktiva alternativet för bolaget, detta till priset av minskad objektivitet. Även till detta etiska ansvar bör hänsyn tas vid bedömning av emissionsinstitutets ansvar. Blockutförsäljning jämställs i aktiebolagslagen i fråga om prospektkrav med emission. Den rimligaste lösningen på ovanstående problem är att betrakta all försäljning av aktier vid börsnotering som emission.s. 351
Emissionsinstitutet som kommissionär
Inledning
1.I utförsäljningsfallen, där en aktieägare säljer ut block av aktier, föreligger mellan säljare av block av aktier och emissionsinstitut ett kommissionsavtal. Vid en blockutförsäljning uppträder därmed emissionsinstitutet i egenskap av kommissionär. Detsamma gäller vid erbjudande om köp av aktier, där emissionsinstitutet agerar mellanhand. Att utförsäljningen sker i kommission innebär att emissionsinstitutet säljer aktier för annans räkning men i eget namn. Vanligen föreligger ett avtal mellan emissionsinstitut och de utförsäljande aktieägarna om att emissionsinstitutet skall sälja aktierna i eget namn men för säljarnas räkning.s. 353
Kommissionärsansvaret
1.Den centrala verksamheten för fondkommissionär är kommissionshandel. Kommissionuppdrag regleras i kommissionslagen, och i 1 kap 9 § lagen (1991:981) om värdepappersrörelse anges att för värdepappersrörelse som driver handel med finansiella instrument för annans räkning i eget namn gäller bestämmelserna om handelskommission i lagen (1914:45) om kommission, KommL. KommL regler är dispositiva, och gäller enligt 1 § endast då inte annat följer av lag eller sedvänja. Parterna kan sålunda genom avtal åsidosätta och/eller komplettera kommissionslagens regler. Däremot kan parterna ej till nackdel för tredje man eller utan dennes medverkan reglera rättsförhållande. Handel i kommission innebär enligt 4 § 1 st 1 p KommL att en uppdragstagare, kommissionär, åtar sig att för annans räkning men i eget namn sälja eller köpa varor, värdepapper eller annat. På samma sätt som en fullmäktig rättshandlar kommissionären således på annans uppdrag och inte för egen räkning. Kommissionären skiljer sig dock från den fullmäktige genom att han rättshandlar i eget namn, vilket formellt sett innebär att det inte är huvudmannen som är motpart, som vid fullmaktsförordnanden, utan kommissionären själv. KommL reglerar inköps- respektive försäljningskommission, samt handelskommission och civil kommission. Uppdraget att sälja aktier för aktieägarens räkning utgör uppdrag om försäljningskommission av karaktären handelskommission. Den fråga som uppkommer är vilket ansvar emissionsinstitutet, dvs kommissionären, har gentemot tredje man för eventuell vilseledande information som offentliggjorts i ett prospekt. Mellan kommittenten, dvs den säljande aktieägaren, och kommissionären föreligger ett kommissionsavtal. Mellan kommmissionären och aktieförvärvaren föreligger ett köpavtal. Köpare/aktieförvärvare kan enligt 56 § KommL rikta köprättsliga invändningar mot kommissionären. När kommissionären sluter avtal med tredje man uppkommer rättigheter för denne, och i första hand uppkommer frågan mot vem tredje man kan framställa anspråk mot på grund av kommissionärsavtalet. Utmärkande för kommission är att kommissionären, sysslomannen, rättshandlar i eget namn. Av detta följer att kommissionären blir förpliktad gentemot tredje man genom de avtal han ingår med denne, och att hans skyldighet att fullgöra avtalsförpliktelserna blir oberoende av huruvida han erhåller täckning av kommittenten eller ej. Frågan är emellertid om även kommittenten kan bli ansvarig för att avtalsförpliktelserna uppfylls. Sakrättsligt är detta inte möjligt genom stadgandet i § 56. Tredje man kan inte framställa anspråk mot kommittenten då tredje man endast förvärvar fordringsrätt mot kommissionären och inte mot kommittenten. Avtalet har ingåtts i kommissionärens namn och inte i kommittentens. Till skillnad från vad som gäller vid fullmakt har tredje man sålunda rättshandlat uteslutande i förlitan på kommissionären, varför direktkravsrätt för tredje man i analogi från motsvarande regel beträffande fullmäktig inte är möjlig. Dessa regler grundas på den allmänna princip inom avtalsrätten som säger att endast den i vars namn ett avtal är ingånget svarar för dess fullgörande. Kontraktsanspråk kan således inte framställas mot medkontrahents medkontrahent ens om avtalet ingåtts i dennes intresse och på dennes uppdrag. Enligt § 56 st 1 KommL saknar sålunda tredje man normalt rätt att på grund av kommissionärsavtal rikta anspråk mot kommittenten. Föreligger ett kommissionsavtal mellan emissionsinstitutet och bolaget gäller sålunda enligt § 56 KommL att emissionsinstitutet ansvarar för fel eller brist i det sålda godset, dvs aktierna. Förhållandet påverkas dock av parternas onda respektive goda tro ifråga om den bristfälliga informationen, eller det fel transaktionen varit behäftad med. Har kommissionären varit i ond tro bär han ett direkt ansvar gentemot förvärvaren. Har kommissionären varit i god tro, men kommittenten i ond tro, är rättsläget dock inte helt klart. Hultmark menar att det troliga är att det även i denna situation är kommissionären som bär ansvaret gentemot förvärvaren av aktien, varvid kommissionären är hänvisad till att rikta regressanspråk gentemot kommittenten enligt 30 § KommL. Hultmark anför att anledningen till att detta ansvar överförs från kommittenten till kommissionären även i de fall kommissionären är i god tro är att det annars vore alltför enkelt för en säljare eller köpare att undslippa upplysningsplikt genom att låta köpet ske via en kommissionär.xx hon påstår detta men det är ju en motsägelse..x Men denna inställning väcker frågan om inte förhållandet är det motsatta. Säljare eller köpare av block av aktier kan om kommissionären skall bära ansvaret även i fall av hans goda tro mycket enkelt undslippa ansvar genom att överlåta försäljningen till en kommissionär. Inställningen i Norge och Danmark tycks vara att kommittenten i fall av dennes onda tro och kommissionärens goda tro själv bär ansvaret gentemot tredje man. Werlauff/Schaumberg-Müller har inställningen att säljaren skall åläggas samma ansvar oberoende av huruvida han själv ombesörjt transaktionen eller om denna skett via en mellanman. Enligt den norska vphl § 11-6 gäller att vid köp eller försäljning av finansiella instrument genom värdepappersföretag allmänna regler om avtals ogiltighet skall tillämpas på förhållandet mellan köparen och säljaren. Detta innebär att vid exempelvis försäljning av block av aktier genom fondkommissionär, köparen av aktierna vid fel kan få köpet ogiltigförklarat gentemot säljaren, och att det inte är fondkommissionären som bär ansvaret gentemot köparen. I 40-45 §§ KommL finns regler om s k självinträde, vilket innebär att en kommissionär först har ett vanligt kommissionsuppdrag, men att han sedan själv träder in som säljare. Förhållandet mellan kommissionären och aktieförvärvaren förändras inte, utan det är fortfarande fråga om ett köp. Däremot påverkas relationen mellan kommissionären och kommittenten. Eftersom emissionsinstitutet inte längre säljer aktierna i egenskap av kommissionär utan ägare av desamma, blir i stället för KommL köplagens regler tillämpliga.s. 353
Slutsats
1.Av resonemanget ovan framgår att ett kommissionsavtal torde föreligga mellan emissionsinstitutet och säljare vid blockutförsäljning. Detta innebär att det i första hand är emissionsinstitutet som ansvarar gentemot investor. Har transaktionen varit behäftad med fel, och kommittenten varit i ond tro, men kommissionären i god tro kan diskuteras vem som skall bära ansvaret. Det rimligaste torde dock vara att i kommittenten i även dessa fall får bära ansvaret gentemot skadelidande tredje man.s. 356
Emissionsinstitutets administrativa ansvar
1.Enligt 1 kap 3 § lagen (1991:981) om värdepappersrörelse får värdepappersrörelse endast drivas efter tillstånd från Finansinspektionen. Finansinspektionen fungerar därefter som ett övervakande organ och kan vid överträdelse av denna lag eller annan föreskrift förbjuda värdepappersinstitutet att verkställa ett beslut. Har beslutet redan verkställts får inspektionen, om det är möjligt, enligt 6 kap 7 § förelägga institutet att företa rättelse. Om institutet visar sig vara olämplig att utöva sådan rörelse som tillståndet avser kan inspektionen även välja att återkalla tillståndet med stöd av 6 kap 9 §.s. 356
Regressrätten
1.Har mellan emittentbolaget och emissionsinstitutet träffats avtal om ersättningskyldighet, eller i det fall emittentbolaget kan åläggas ersättningsskyldighet gentemot emissionsinstitutet med stöd av kommissionslagens regler, kan emittentbolaget komma att bli ersättningsansvarigt gentemot emissionsinstitutet. Emellertid kan bolagets möjlighet att enligt gällande rätt ersätta emissionsinstitutet ifrågasättas. Emissionsinstitutets krav på bolaget är ju desamma som aktietecknares krav på ersättning, och den ekonomiska konsekvensen är densamma som om aktietecknare erhållit ersättning. Förhållandet mellan emissionsinstitut och emittent grundas på ett uppdragsavtal som reglerar parternas skyldigheter och rättigheter gentemot varandra. Avtalet regleras i utgångsläget inte av aktiebolagsrättsliga utan av avtalsrättsliga regler. Med ett avtalsrättsligt betraktelsesätt har parterna inom ramen för avtalslagens och allmänna avtalsrättsliga regler rätt att avtala att bolaget skall hålla emissionsinstitutet skadelöst vid eventuellt skadeståndsansvar. Emellertid är emissionsinstitutets krav på bolaget desamma som aktietecknares krav på ersättning, och den ekonomiska konsekvensen är densamma som om aktietecknare erhållit ersättning. Detta innebär att bolagets ansvar gentemot emissionsinstitutet borde underställas samma begränsningar som gäller beträffande bolagets ansvar gentemot aktietecknaren. Konsekvensen blir att emissionsinstitutet inte kan överlåta ett ansvar han ådragit sig gentemot aktietecknare på bolaget, oavsett om kravet grundas på allmänna skadeståndsprinciper eller avtal om skadelöshet parterna emellan. I enlighet med resonemanget under avsnitt x skulle ersättning de lege ferenda kunna ske ur bolagets fria egna kapital. Detta skulle dock komma att innebära att bolaget finansierar sin egen kapitalhöjning.s. 356
Sammanfattande slutsatser
1.Vid emission där emissionsinstitutet ansvarar för den praktiska hanteringen och sammanställningen av prospekt spelar emissionsinstitutet en central roll vid genomförandet av emissionen. Mellan emissionsinstitutet och tredje man föreligger inte något uttryckligt avtalsförhållande, varför reglerna om ersättning för ren förmögenhetsskada i utomobligatoriska förhållanden blir tillämpliga. På grund av emissionsinstitutets centrala roll som huvudansvarig för insamling av uppgifter torde mycket stora krav kunna ställas på omsorgsfullhet och aktsamhet. Objektivt, eller strikt, ansvar torde dock inte föreligga, även om emissionsinstitutets ansvar är att betrakta som ett rådgivar- eller professionsansvar. De sundhetskrav som gäller för verksamheten torde innefatta ett medansvar för uppenbara brister i prospektinnehållet. Detta ansvar föreligger troligen även om emissionsinstitutets medverkan inte kan betraktas som "aktiv." Emissionsinstitutet torde dock kunna åläggas ansvar för uppgifterna i ett emissionsprospekt enligt en mindre snäv aktsamhetsnorm i de fall emissionsinstitutet utarbetat prospektet. I de fall emissionsinstitutet endast passivt förmedlat köporder torde ansvar för prospektinnehållet dock ej aktualiseras. Har emissionsinstitutet förvärvat aktierna av det emitterande bolaget för vidareförsäljning aktualiseras köplagens regler, och emissionsinstitutet svarar i enlighet med dessa. Skadelidande aktieköpare kan sålunda dels rikta anspråk mot säljaren enligt 18 § 2 st KöpL, dels yrka ersättning från bolagets styrelse samt revisor. Vid vad man kan kalla ”primär sekundärmarknadsförsäljning,” dvs när aktieägare uppdrar åt emissionsinstitutet att utförsälja block av aktier, skall ansvar för emissionsinstitutet beömas i enlighet med kommissionslagens regler.s. 357